Nuevas y peligrosas burbujas financieras

COLUMNISTA INVITADO

Sucesos recientes muestran que la falta de coordinación internacional está llevando al peor de los ajustes.

Por: Ricardo Arriazu
Fuente: Economista

El precio del oro superó el pasado jueves la barrera mágica de los mil dólares por onza. Ese mismo día el petróleo alcanzó su precio récord de 111 dólares por barril, al mismo tiempo que la moneda americana mostró su menor valor en relación al euro y muchos precios de materias primas alcanzaron niveles cercanos a sus máximos históricos.¿Qué está sucediendo? Para un argentino la respuesta debería ser sencilla: "estos movimientos reflejan el rechazo a un activo que se está desvalorizando", pero nos cuesta creer que lo mismo que nos sucedió tantas veces en el pasado pueda también ocurrir en otros países supuestamente más estables.En varias columnas anteriores expresé mi preocupación porque el gasto agregado en los Estados Unidos estaba creciendo por encima de su nivel sustentable y porque los precios de algunos activos (especialmente en el mercado inmobiliario) superaban ampliamente sus valores de equilibrio de largo plazo.La experiencia histórica muestra que estos desequilibrios llevan necesariamente a un doloroso ajuste en el que el ritmo de crecimiento del gasto debe adecuarse al de la expansión de la capacidad productiva, y los precios de aquellos activos "inflados" deben caer. La combinación de algunos aspectos de la psicología humana con el limitado conocimiento de los economistas acerca del funcionamiento de los instrumentos de política económica lleva frecuentemente a procesos de ajuste excesivos (overshooting) que generan recesiones y caídas en los precios de los activos superiores a las necesarias.En mi última columna señalé que existía la duda acerca de si el inevitable ajuste se daría en forma gradual y ordenada, o tomaría una forma desordenada e inflacionaria. El temor a este último tipo de ajuste se basa en la posibilidad de que una baja unilateral de las tasas de interés por parte de los Estados Unidos podría profundizar la depreciación de su moneda, generar cambios masivos de portafolios (huída del dólar hacia otros activos), impulsar la suba de los precios mundiales medidos en dólares e incluso provocar la disrupción del comercio internacional.Lamentablemente, los eventos del último mes muestran que la falta de coordinación internacional está llevando al peor de los ajustes. La devaluación del dólar y las turbulencias financieras provocan que muchos inversores busquen formas de "protección contra la inflación", entre las que se encuentra la compra de materias primas en los mercados de futuros. El incremento de los precios de estos productos a partir de agosto del año último coincidió con un nuevo proceso de devaluación del dólar, tendencia que se acentuó en los primeros meses de este año.El precio promedio de una canasta de productos primarios (ponderados por su participación en las exportaciones argentinas) creció el 47,7 por ciento durante el año 2007, con incrementos superiores al 80 por ciento en el caso del trigo y de los residuos de la molienda de la soja. En los primeros dos meses del año, la canasta acumula una suba adicional del 12,8 por ciento.El incremento experimentado por los precios supera por un amplio margen la tasa de depreciación del dólar. Si bien parte del mismo está explicado por los bajos inventarios agrícolas, sus movimientos más recientes parecen ser consecuencia de compras especulativas, en busca de protección contra la inflación. Este comportamiento está generando "burbujas" que se asemejan, cada vez más, a las observadas a fines de la década de 1970, cuando el mundo enfrentaba también presiones inflacionarias.En aquel entonces el precio del oro registró un nivel récord superior a 800 dólares por onza y muchas materias primas alcanzaron sus máximos valores históricos. La experiencia muestra que estas burbujas siempre explotan, afectando en forma significativa a toda la economía.Si bien la actual situación luce similar a la de aquel entonces, considero que las lecciones aprendidas del colapso de muchas economías (que habían actuado irresponsablemente) llevaron a la implementación de políticas más prudentes. Esto permite ser más optimista con respecto a los posibles efectos de la explosión de estas nuevas burbujas.Es casi imposible proyectar si el dólar seguirá devaluándose y por cuánto tiempo los inversores continuarán contribuyendo a la suba de los precios de las materias primas. Los volúmenes transados en los mercados a futuro de materias primas son insignificantes frente a la magnitud de las transacciones financieras. Pequeños cambios en portafolios financieros hacia los mercados de materia primas se reflejan en importantes variaciones de precios (tanto al alza como a la baja).Estos cambios son bruscos y significativos. Si EE.UU. continúa reduciendo su tasa en forma descoordinada, el dólar seguirá devaluándose y los precios de las materias primas continuarán subiendo. Si se detiene la baja (o si Europa baja su tasa) seguramente observaremos el fenómeno inverso.La suba de los precios internacionales está generando una bonanza en la Argentina aun superior a la de años anteriores. Solamente en el sector de granos y oleaginosas, los mayores precios generan ingresos netos adicionales superiores a los 9 mil millones de dólares (equivalente a más de 3 puntos porcentuales del PBI). Estos fondos se distribuyen entre el Gobierno, vía mayores ingresos fiscales por retenciones, y los sectores involucrados en la actividad (productores, acopiadores, transportistas, proveedores de servicios, etc.). La suba en el valor de la producción es aún mayor debido a la venta de parte de la misma en el mercado interno, costo que debería recaer sobre los consumidores locales.La reciente suba de los impuestos a las exportaciones (retenciones) por parte de las autoridades económicas está destinada a "apropiarse" de una parte de este mayor ingreso y de subsidiar a los consumidores locales, sin que esto aparezca explícitamente en las cuentas fiscales.